陈昌华 

　　瑞信证券

　　中国研究主管

　　无视本已占据中国经济主要力量的各级政府和国有企业在这轮经济复苏下的“畸形扩张”，或许才是中国经济的长期风险。

　　在全国“两会”期间，地方政府债务风险和地方融资平台的问题在政府工作报告和财政预算报告中再次被提及，这亦是国内外媒体和投资者十分关心的问题。

　　就经济总量来看，地方政府债务并非一个不可解决的问题，因为它占中国GDP的比例有限，加上中央政府直接债务只约占GDP的20%，手上亦拥有大量资产，在必要时可出售以偿还债务。我们所关注的是，待这些在去年经济刺激政策下开工的项目完成后，地方政府的盲目投资和举债行为能否终止？在这个问题上，笔者个人的判断是悲观的。

　　事实上，在2009年初时，几乎每一个国家都在执行积极的财政和货币政策。在2009年一季度末，当全球经济处于水深火热时，中国人民银行的基础货币年增长率同比为19.2%，比美联储的98.9%和欧洲央行的22.9%还要低。但同时，中国的广义货币M2增长速度已从2008年11月的14.7%，快速上升到2009年3月底的25.4%。而同期，美国和欧洲的M2 增长只有9.1%和7.3%。用通俗的语言来说，美国、欧洲的银行在这段时期因担心经济状况而收缩贷款。反之，中国的银行贷款速度不仅未有减慢，反而还在提速以配合政府的经济刺激政策。以上例子表明，具体的财政和货币政策只是次要的，银行的这种积极放贷态度是中国经济反弹的一个重要原因。

　　对于银行而言， 项目是中央部委审批通过的，而负责具体贷款的公司则有地方政府背景——在这种情况下，项目质量的优劣还有什么重要性可言呢？当然，银行绝不会公然表现出这一态度，但从其在2009年前三个月经济形势极不明朗的情况下，就能贷出4.6万亿元人民币（2008年全年只贷出4.9万亿元）的新增贷款来看，很难让人相信这些放贷是经过深思熟虑或详细调研的。对政府而言，它也会担心银行如此“慷慨”地贷款给地方政府，是否会造成未来的金融风险。比如，现在中央政府已开始关心地方负债问题，并明确表达了希望今年的贷款规模能保持在7.8万亿元人民币以内。然而，这一愿望会否具备强烈的执行意志仍有待观察。目前看来，似乎中国国内还没有建立起一个真正能让银行独立运作的大环境。

　　就今年的政策定调来看，银行贷款给地方政府的速度可能会有所放缓，但这些债务在每一次经济低潮中都将大幅上升。当然，若经济增长维持现在的高水平，且通胀亦保持一定水平的话，这些政府债务有望被逐步消化；但一旦中国经济增速出现结构性下降时，这些隐藏的问题都将爆发出来。

　　在上世纪30年代，当欧美政府穷尽一切手段都不能把经济从大萧条中拯救出来时，全球的政治家和学者都认为苏俄式的计划经济是一套更优的经济制度。同理，日本在上世纪70年代西方经济危机中的突出表现，亦曾令人以为它发展出了一套更为出色的经济运行方式，但最终的结果却是失落的20年。在今天，无视本已占据中国经济主要力量的各级政府和国有企业在这轮经济复苏下的“畸形扩张”，或许才是中国经济的长期风险。